Dans les coulisses de la manne du marché hypothécaire de 9 milliards de dollars de Thoma Bravo


Après un examen plus approfondi, cela a été considéré comme une erreur géante.

En 2018, les quatre hausses de taux d’intérêt de la Réserve fédérale ont porté son taux de référence entre 2,25% et 2,5% en fin d’année, mettant fin à une décennie d’argent gratuit. Les hausses sont finalement devenues douloureuses, car la hausse des taux a bloqué le marché du logement et un effondrement du mini marché boursier à l'automne 2018 s'est ensuivi, entraînant les cris du président Trump. En quelques mois, la Fed a fait marche arrière. Maintenant, la grande question est de savoir si les taux tomberont en dessous de 0%.

Pour le géant du capital-investissement logiciel basé à San Francisco Thoma Bravo, l'épopée boomerang des taux d'intérêt de la Fed devrait inaugurer un énorme coup d'État, une manne d'environ 9 milliards de dollars en 16 mois pour Ellie Mae, un fournisseur de logiciels pour l'hypothèque. marché. Thoma Bravo a mis en place environ 2,2 milliards de dollars de capitaux propres pour privatiser Ellie Mae dans le cadre d'un rachat par emprunt en avril 2019, finançant le reste du prix d'achat de 3,7 milliards de dollars. Plus tôt en août, il a conclu un accord pour vendre la société à Intercontinental Exchange, basé à Atlanta, pour environ 11 milliards de dollars en espèces et en actions.

Le rendement souligne les deux tendances dominantes dans le monde de l'investissement en ce moment. Une banque centrale déterminée à utiliser de l’argent bon marché pour soutenir le marché et stimuler l’économie fait de cette période des gains d’investissement épiques. Mais ils sont étonnamment difficiles à trouver. Les gestionnaires de fonds actifs ont du mal à battre le S&P 500, car une poignée de valeurs technologiques en plein essor pousse l'indice à de nouveaux sommets, tandis que la plupart des autres stagnent ou plongent. Pendant ce temps, les artistes du rachat par emprunt ont mis du temps à déployer leurs billions de dollars en engagements d'investisseurs. Cela signifie que les grandes victoires sont concentrées sur un groupe relativement restreint d'investisseurs qui avaient la plus haute conviction d'agir rapidement sur les tendances économiques dominantes des marchés financiers, telles que la numérisation de l'économie mondiale.

Ellie Mae est une étude de cas dans le zeitgeist de négociation. La fenêtre d'opportunité pour Thoma Bravo n'était que de quelques mois alors que la Fed changeait de cap, et le prix payé était bien au-delà des multiples de valorisation traditionnels de rachat. Mais les chouchous du marché boursier comme Ellie Mae sont rarement mis en vente. Désormais, un mélange de taux bas, de croissance rapide et de multiplication en flèche rend ces entreprises de logiciels plus précieuses que jamais.

Sur les marchés publics, Ellie Mae aurait dû être le type de société acheteuse et détenue que les investisseurs détiennent à perpétuité. Son logiciel Encompass est une plate-forme de la soupe aux noix pour les initiateurs de prêts hypothécaires, où ils peuvent gérer le marketing, créer et traiter les prêts immobiliers, et compléter les documents de clôture et de financement. Il est en position de vote pour éliminer une fois pour toutes l'hypothèque papier. Son réseau Ellie Mae met également en relation des prêteurs et des investisseurs avec des initiateurs qui recherchent des prêts, agissant comme un réseau numérique pour les prêts hypothécaires. Avec une base de frais d'abonnement stables et ceux liés aux volumes de traitement des prêts, Ellie Mae a attiré les fonds communs de placement de petite et moyenne capitalisation les plus avisés comme Brown Capital, Kayne Anderson Rudnick et Primecap. De son introduction en bourse d'avril 2011 à la mi-2018, les actions d'Ellie Mae ont été multipliées par vingt, les revenus annuels passant de 50 millions de dollars à plus de 500 millions de dollars.

Lorsque les taux hypothécaires ont commencé à augmenter en raison de la Fed en 2018, les revenus de traitement d'Ellie Mae se sont taris et les investisseurs publics ont abandonné par erreur les actions de la société. Sur une période de trois mois entre août et novembre, l'action d'Ellie Mae a chuté d'environ 50%, culminant à la fin octobre lorsque la société a révélé un ralentissement de la croissance. «Les taux de [R] ising, le faible inventaire de logements et l'accessibilité globale des logements constituent des vents contraires importants pour le marché hypothécaire dans son ensemble … ils nous incitent à réinitialiser nos hypothèses pour l'année», a admis le PDG Jonathan Corr dans un communiqué de résultats du 28 octobre. Bientôt, les investisseurs évaluèrent Ellie Mae comme une entreprise en déclin avec des perspectives incertaines, au lieu du multiple de croissance de premier ordre qu'elle avait commandé.

Les fonds de rachat ont vu une erreur évidente. En l'espace de quelques jours, trois entreprises, dont Thoma Bravo, frappaient à la porte d'Ellie Mae, demandant la possibilité de privatiser l'entreprise.

Un acheteur anonyme a fixé les enjeux d'Ellie Mae à 100 dollars par action, soit 3,7 milliards de dollars. En fin de compte, après environ trois mois, environ huit parties intéressées ont donné un coup de pied aux pneus en achetant Ellie Mae. Le processus de vente a fui, ce qui a amené le plus offrant original d'Ellie Mae à se retirer de son offre initiale, ouvrant une fenêtre pour Thoma Bravo. À la mi-février, le conseil d’Ellie Mae a décidé de vendre au nouveau plus offrant, Thoma Bravo, à 99 $ l’action, soit environ 40% de plus que son creux d’octobre. Mais un coup d'État était en vue. Le prix d’achat était de près de 20% inférieur au sommet d’Ellie en milieu d’année.

Il y a deux décennies, Orlando Bravo, le cofondateur milliardaire de Thoma Bravo, a concentré l'entreprise sur les logiciels, en créant des équipes spécialisées d'investisseurs ciblant les entreprises dans les applications numériques, l'infrastructure Web et la cybersécurité. Son playbook est de recentrer les entreprises technologiques en difficulté sur leurs forces et d'acquérir des concurrents ou de nouvelles technologies pour stimuler la croissance. Le LBO Ellie Mae était un mélange de ses mouvements typiques. Dirigé par Holden Spaht, associé directeur de Thoma Bravo, il a d'abord licencié environ 10% de la main-d'œuvre d'Ellie et réduit ses coûts, et a encore amélioré les résultats en externalisant une partie de sa main-d'œuvre de la coûteuse Bay Area. Thoma Bravo a mis fin à certaines initiatives d'investissement stagnantes. Avec les clients, il a augmenté les prix, supprimant les remises accordées à certains clients plus âgés alors même que le produit s'améliorait. Avec une rentabilité accrue, Ellie Mae et Spaht ont également recherché des acquisitions pour améliorer leur offre globale de logiciels.

En octobre 2019, Ellie Mae a payé environ 350 millions de dollars pour acheter Capsilon, une startup de traitement du langage naturel et d'apprentissage automatique qui pourrait aider les clients à extraire plus précisément les données de volumineuses demandes de prêt hypothécaire, en réduisant les erreurs et les exceptions. L'entreprise remplissait un domaine dans lequel Ellie Mae avait investi massivement, mais n'avait pas obtenu d'excellents résultats.

En 2020, la Réserve fédérale était revenue à des taux d'intérêt nuls et a dit au marché obligataire de ne s'attendre à aucun changement dans un avenir prévisible. Les taux hypothécaires touchaient de nouveaux creux records et le marché du logement était en feu. L’activité d’Ellie Mae était en plein essor. Son activité en réseau, reliant toutes les parties du marché hypothécaire sur une seule plateforme, avait gagné des parts de marché. Les revenus prévus d’environ 900 millions de dollars représentaient presque le double des revenus de suivi au moment du rachat de Thoma Bravo, et les flux de trésorerie d’exploitation ont plus que triplé.

La pandémie de coronavirus est survenue au début de 2020 et les taux n'ont fait que baisser davantage. Après un bref ralentissement, le marché du logement a décollé avec des augmentations record des transactions nouvelles et en attente. Les évaluations des éditeurs de logiciels ont également commencé à monter en flèche lorsque la pandémie a révélé la puissance financière des entreprises qui numérisaient des industries entières. Thoma Bravo a envisagé une offre publique initiale d'Ellie Mae, mais a trouvé un acheteur prêt à Intercontinental Exchange, la société mère de la Bourse de New York.

Déjà un rouage géant dans la négociation d'actions, d'obligations et de produits dérivés à l'échelle mondiale, les prêts hypothécaires étaient depuis longtemps un domaine d'investissement pour ICE, mais où le succès était encore en suspens. D'un seul coup, elle pourrait financer un accord pour la société du portefeuille de Thoma Bravo à des taux historiquement bas et propulser ICE au rang de leader du secteur. Bien que le pari ne soit pas sûr, les faibles taux hypothécaires et les changements géographiques créés par la pandémie peuvent donner au marché du logement des années d'activité refoulée pour Ellie. Et grâce à la Fed, ICE a déjà levé 6,5 milliards de dollars de financement à des taux compris entre 0,7% et 3% pour des dettes venant à échéance entre 2023 et 2060.

Pour Thoma Bravo, l'opération de 11 milliards de dollars rapportera plus de 9 milliards de dollars à ses commanditaires, plus de 7 milliards de dollars de plus que son coût. Pour l’instant, c’est l’accord de signature du fonds phare de Thoma Bravo, d’une valeur de 12,6 milliards de dollars 13, et il ne manquera pas d’en faire une des premières vedettes parmi une récolte récente de fonds de rachat de taille record. Alors qu'il vend des actions dans le fournisseur de logiciels cloud Dynatrace, un autre coup d'État géant hébergé principalement dans un fonds précédent, Thoma Bravo est sur le point de rendre bien plus de 10 milliards de dollars à ses partenaires limités au milieu de la pandémie de coronavirus.

La société n’est pas la seule à constater des gains massifs grâce à des investissements où une action rapide et une conviction étaient primordiales, même à des évaluations impensables.

Il y a quelques années, BC Partners a acheté Chewy, un détaillant en ligne pour animaux de compagnie naissant, pour 3 milliards de dollars, puis l'a fusionné et séparé du détaillant traditionnel PetSmart. Maintenant Chewy vaut 24 milliards de dollars. Les grands fonds de rachat comme Blackstone qui ont orienté leurs portefeuilles vers des paris de croissance sont potentiellement assis sur les plus grandes aubaines de leur histoire, comme l'opérateur d'espace d'entrepôt GLP et la plate-forme de négociation Tradeweb, une partie de son accord de données financières de 17 milliards de dollars avec Thomson Reuters. Vista Equity Partners commence à prendre un portefeuille grouillant de sociétés de logiciels de valeur comme Ping Identity et Jamf public. L'idée selon laquelle les entreprises de rachat doivent agir de manière décisive afin de mettre de l'argent à profit sur ce marché a été mise en avant lorsque Reliance Industries de Mukesh Ambani a levé environ 10 milliards de dollars auprès d'un «who's who» d'entreprises de PE au plus profond de la pandémie en vendant une petite pièce. son entreprise mobile Jio.

Sur les marchés publics, les investisseurs ciblant des sociétés de logiciels d'entreprise et d'Internet onéreuses mais à croissance rapide telles que Whale Rock, Abdiel, Light Street, ARK Investments, Tiger Global, Zevenbergen et Baillie Gifford connaissent certaines de leurs meilleures années alors que la pandémie accélère le changement numérique. . La conviction s'est même étendue à ces investisseurs traditionnellement surnommés value.

Il y a quelques années, Warren Buffett et Charlie Munger se plaignaient de manquer des géants de la technologie comme Amazon, Google et Facebook. Ensuite, ils ont investi 35 milliards de dollars dans Apple sur une période d'environ un an, une somme énorme même à Berkshire. Maintenant, leurs actions valent 90 milliards de dollars. Sans le courage d'investir dans Apple à une valorisation proche de 1 billion de dollars, Berkshire aurait facilement pu «manquer» ce qui compte parmi ses meilleurs investissements aux côtés de Geico.

Pour en savoir plus sur Thoma Bravo:

Voir notre article de couverture sur le co-fondateur Orlando Bravo

Et notre analyse originale de l'accord Ellie Mae

Laisser un commentaire

Votre adresse de messagerie ne sera pas publiée. Les champs obligatoires sont indiqués avec *