Fairfax Financials: trop bon marché pour être ignoré (OTCMKTS: FRFHF)


Fairfax Financial Holdings (OTCPK: FRFHF) est une société de portefeuille canadienne créée à partir de zéro en 1985 par Prem Watsa, lorsqu'il a acquis une compagnie d'assurance de camions canadienne en difficulté nommée Markel Financial.

M. Watsa est souvent appelé le Canadian Warren Buffet, car son entreprise ressemble à Berkshire Hathaway (NYSE: BRK.A) (BRK.B) sous de nombreux aspects. En effet, le holding cherche à réinvestir les revenus perçus par ses filiales d'assurance, ainsi que leur flottant d'assurance, sur le marché des actions et des obligations, en tirant parti de sa position d'actif net.

Cependant, les actions de la société n'ont pas réussi à obtenir les mêmes résultats que Berkshire et Markel (MKL) (un autre copieur de Berkshire) à long terme.

Source: Yahoo Finance

L'écart montré dans l'image ci-dessus est partiellement atténué par le fait que Fairfax a reçu un dividende annuel depuis 2001, alors que BRK et MKL n'ont jamais versé de dividende et il est peu probable qu'ils commenceront à le faire de si tôt.

Comparaison de la valeur comptable

La sous-performance du cours de l'action ne nous dit pas toute l'histoire. En fait, si nous prenions en compte l'appréciation de la valeur comptable, qui est le meilleur indicateur de la valeur intrinsèque de ces sociétés, Fairfax apparaîtrait beaucoup plus proche de ses pairs.

Au moment où j'écris ceci, la valeur comptable de MKL est d'environ 1,4, celle de BRK de 1,3, tandis que le P / B de Fairfax est de l'ordre de 0,7!

Même si nous regardions les chiffres historiques du cours / valeur comptable, le résultat ne changerait pas: Fairfax semble nettement sous-évalué.

Source: ycharts.com

Cela pourrait certainement être directement lié à la crise pandémique actuelle, mais, en effet, le sentiment des investisseurs de MKL et de BRK ne semble pas avoir été beaucoup affecté par les fermetures et fermetures d'entreprises. Du moins, pas dans la même mesure que Fairfax.

Dans le tableau ci-dessous, j'ai résumé l'écart par rapport à la valeur P / B médiane enregistrée au cours des cinq dernières années par les trois entreprises.

P / B% Diff. à 5Y Moy.

MKL

-11,2%

BRK

-5,5%

FRFHF

-36,4%

Source: Recherche Alpha

Et cette tendance est confirmée par l'écart de 10 ans de Fairfax (avec l'aimable autorisation de Gurufocus):

Source: Gurufocus

Si nous comparons l'appréciation de la valeur comptable au cours des cinq dernières années, cependant, les chiffres révèlent pourquoi les investisseurs préfèrent les homologues de Fairfax en ce moment.

Et pourtant, compte tenu du dividende payé, l'écart avec Markel n'est pas aussi catastrophique que le cours de l'action semble le suggérer. Markel est environ deux fois plus cher que Fairfax, selon les chiffres P / B.

BV par action au 31/12/2014

BV par action au 31/12/2019

5 Y TCAC

Les dividendes versés

BRK

146 186 $

261 417 $

12%

_

MKL

544 $

803 $

8%

_

FRFHF

395 $

486 $

4,2%

(2% par an)

Source: Rapports d'entreprises – Élaboration de l'auteur

En revanche, les deux premiers trimestres de l'année ont été plus problématique pour Fairfax, dont la valeur comptable par action a reculé de plus de 8% (après prise en compte du dividende payé au premier trimestre), contre une baisse de 6% pour BRK et d'environ 2% pour MKL.

Le double «je»: investissements et assurances

P. Watsa déclare souvent que, pour atteindre leur objectif à long terme d'une appréciation annuelle de la valeur comptable de 15%, les opérations d'assurance Fairfax devraient atteindre un ratio combiné de 95% et les investissements (obligations, actions et titres de participation) devraient atteindre 7% retour annuel.

De toute évidence, au cours des dernières années, la partie investissement de l'équation n'a pas fait sa part:

Source: rapport Fairfax

La mauvaise performance des investissements est principalement due à un pari court mal placé (qui a fait perdre à l'entreprise jusqu'à 1,2 milliard de dollars en 2016) et à son style d'investissement axé sur la valeur, qui est devenu démodé ces dernières années.

Cependant, j'aime le fait que P. Watsa reste un investisseur purement value, contrairement à Warren Buffet par exemple, qui est en fait obligé de passer valeur opportunités en raison de la taille massive du portefeuille d'investissement de Berkshire. Cependant, même MKL ou Alleghany (Y), qui sont de la même taille que Fairfax, n'investissent pas dans des valeur paris comme P. Watsa le fait.

Quand (et pas si) l'investissement axé sur la valeur redeviendra rentable, Fairfax reviendra pour prospérer aussi!

En revanche, le moteur de l'assurance n'a jamais manqué d'atteindre ses objectifs en termes de résultat technique (cf. tableau ci-dessous) et de croissance flottante.

BRK

MKL

FRFHF

2015

96%

89%

90%

2016

95,8%

92%

92,5%

2017

105,3%

105%

107

2018

96,5%

98%

97

2019

99,3%

94%

97

Moyenne

98,6%

95,6%

96,7%

2020 (6 premiers mois)

96,2%

103%

98,6%

Comparaison des ratios combinés – Source: Rapports d'entreprise (élaboration de l'auteur)

Le flottant de l'assurance a doublé au cours des 10 dernières années, passant d'une moyenne de 9,4 G $ en 2009 à une moyenne de plus de 20 G $ en 2019. Au cours de cette période, non seulement le flottant a été conservé sans aucune dépense supplémentaire, mais il a en effet produit un léger gain d'intérêt. .

Conclusion

Le marché boursier actuel est très dichotomique. D'une part, certaines entreprises battent chaque jour leurs records de plafond, quels que soient leurs prix très élevés. D'un autre côté, des sociétés comme Fairfax Financials sont extrêmement bon marché et ce faible coût n'est que partiellement justifié par la récente sous-performance.

Je crois que, tôt ou tard, une grande rotation se matérialisera, similaire à celle qui a eu lieu il y a 20 ans, après l'éclatement de la bulle technologique. À ce stade, les investisseurs préféreront largement les actifs réels et, à leur tour, les entreprises financières et immobilières domineront.

Fairfax offre désormais un rabais important par rapport à sa juste valeur, comme en témoigne le récent et important achat d'actions à droit de vote subalterne par Prem Watsa (PDG et président de la société), qui a déclaré qu'il n'avait jamais vu les actions de Fairfax se vendre à un plus valeur intrinsèque.

Il pourrait avoir raison, si l'on considère que les problèmes de Fairfax semblent être pour la plupart temporaires, plutôt que dus à un problème structurel réel.

Divulgation: Je suis / nous sommes longtemps FRFHF. J'ai écrit cet article moi-même et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que de Seeking Alpha). Je n'ai aucune relation commerciale avec une entreprise dont l'action est mentionnée dans cet article.

Note de l'éditeur: cet article traite d'un ou plusieurs titres qui ne se négocient pas sur une grande bourse américaine. Veuillez être conscient des risques associés à ces stocks.

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