Juste Burlington vaut 200 milliards de dollars – Berkshire Hathaway sous-évalué de 40% (NYSE: BRK.A)


J'ai récemment fait une analyse sectorielle complète des actions ferroviaires et pour faire une analyse comparative appropriée, j’ai également examiné les chiffres du chemin de fer Burlington Northern Santa Fe de Berkshire (BRK.A) (BRK.B).

Burlington Santa FE – Acquis par Berkshire en 2009 – Source: Rapport BNSF 2019

Deux choses m'ont stupéfié:

  • Le fait que la BNSF ait un ratio dette / actif de 48% et dette / cash flow libre est de 3,5. Tous deux bien inférieurs au ratio dette / actifs moyen du secteur de 60% et dette / cash flow libre de 6.
  • Le fait qu’étant donné la qualité de la BNSF et sa faible dette, le marché lui attribuerait probablement un prix similaire à celui d’autres actions ferroviaires de qualité avec un rendement de flux de trésorerie disponible de 3%, voire inférieur. Ainsi, la capitalisation boursière de BNSF pourrait facilement atteindre 200 milliards de dollars s’il s’agissait d’une société publique autonome. Seul BNSF ferait 40% de la capitalisation boursière de Berkshire. Buffett a vraiment fait un excellent investissement lors de l'achat de BNSF en 2009.

Comparaison des stocks ferroviaires – Source: Compilé par l'auteur

La structure de la dette est typique de Buffett où en étant le moins endetté du secteur, il est sûr qu'il sera le survivant en cas de crise. Cela lui permet de composer pour l'éternité, ce qui a fait de lui l'un des meilleurs, sinon le meilleur investisseur au cours des 7 dernières décennies. Les faibles niveaux d'endettement sont probablement un vent contraire à court terme pour l'action BRK, car il ne suit pas la manie de Wall Street de rechercher des avantages à court terme comme le font tous les autres chemins de fer en forçant les rachats et en poussant le cours de leurs actions à la hausse comme s'il n'y avait pas de lendemain. . Comme l’histoire nous l’a enseigné à maintes reprises, la méthode de Buffett est la seule façon de réussir à long terme en matière d’investissement.

Dans cet article, je fais une somme de l’évaluation des pièces de Berkshire Hathaway qui montre quelle serait la valeur marchande probable des avoirs de Berkshire Hathaway en tant qu’entreprises autonomes.

Berkshire Hathaway somme du contenu de l'évaluation des pièces:

  • Burlington Northern Santa FE – 200 milliards de dollars au moins
  • Berkshire Hathaway Energy – 70 milliards de dollars au moins
  • Fabrication, services et vente au détail – 180 milliards de dollars
  • Marché boursier – 227 milliards de dollars
  • Assurance – 25 milliards de dollars
  • Trésorerie – 143,5 milliards de dollars

TOTAL 845 MILLIARDS DE DOLLARS

L'objectif de cet article est de montrer à quel point Berkshire Hathaway est sous-évalué par rapport au marché et à l'accent mis par les entreprises américaines sur l'ingénierie financière pour faire grimper les cours des actions, et non sur la création d'entreprises qui paieront des dividendes pour toujours, ce qui est l'objectif de BRK. En résumé, en achetant des actions de Berkshire Hathaway, vous achetez une grande entreprise à rabais sur tout le reste.

Évaluation de la somme des pièces de Berkshire Hathaway

Je comparerai les avoirs de Berkshire Hathaway, leurs bénéfices et leurs flux de trésorerie avec ce qui serait un bon indicateur du marché.

Burlington Northern Santa Fe – 200 milliards de dollars au moins

Le bénéfice net de BNSF était de 5,4 milliards de dollars en 2019, mais je préfère évaluer une entreprise du point de vue des flux de trésorerie car le résultat net peut varier en fonction de la situation comptable.

Résultats 2019 de Burlington – Source: Rapport annuel 2019 de Berkshire Hathaway

Les flux de trésorerie disponibles, qui avec BNSF sont un peu plus élevés que le revenu net, sont ce que j'ai utilisé pour évaluer tous les chemins de fer. J'ai utilisé les flux de trésorerie disponibles de 2019 en supposant que les choses se normaliseront tôt ou tard et que les paramètres de 2019 donnent une bonne approximation pour effectuer des évaluations à long terme.

Les flux de trésorerie d'exploitation de la BNSF en 2019 étaient de 9,7 milliards de dollars, les dépenses en immobilisations de 3,6 milliards de dollars qui conduisent à des flux de trésorerie disponibles de 6,1 milliards de dollars. Buffett a reçu 5,9 milliards de dollars en espèces alors que la société les a payés, il est donc préférable d'utiliser 6 milliards de dollars comme flux de trésorerie disponibles.

Flux de trésorerie opérationnel, capex et flux de trésorerie net de Burlington – Source: Rapport BNSF 2019

Une autre chose importante est que la BNSF a une faible dette, ce qui en fait le titre de chemin de fer le moins risqué. La dette à long terme de la BNSF n’est que de 23 milliards de dollars, ce qui place son ratio dette / flux de trésorerie disponible à 3,5, ce qui est bien inférieur à la moyenne des autres chemins de fer de 6. Buffett pourrait facilement tirer parti de BNSF et obtenir 15 milliards de dollars supplémentaires ou plus si nécessaire pour des acquisitions.

Dette de Burlington Northern Santa Fe, non incluse dans le bilan de la BNSF – Source: Rapport annuel 2019 Berkshire Hathaway

Buffett et Munger mentionnent souvent à quel point leur plus grand avantage est qu'ils n'ont pas à se soucier de la restauration à Wall Street et qu'ils peuvent se concentrer entièrement sur la gestion de Berkshire en tant qu'entreprise. Je suppose que lors de la prochaine crise du secteur ferroviaire, Burlington reprendra simplement un concurrent à bas prix dans le style typique de Buffett, car elle aura la marge de manœuvre pour le faire. Cela n'arrivera peut-être pas de sitôt, mais Buffett pense en siècles, pas en années.

Burlington Northern Santa Fe, en tant qu'entreprise autonome, aurait probablement une capitalisation boursière de 200 milliards de dollars et la capacité de contracter une dette d'environ 15 milliards de dollars très facilement.

Berkshire Hathaway Energy – 70 milliards de dollars

Le bénéfice net de Berkshire Hathaway Energy 2019 était de 2,8 milliards de dollars.

Résultat net de Berkshire – Source: Rapport annuel 2019 de Berkshire Hathaway

Berkshire Hathaway Energy est spécifique car elle ne verse aucun type de dividende car elle réinvestit tous les bénéfices afin d'augmenter la croissance. Ils peuvent toujours trouver des investissements qui conduisent à des rendements de 8% à 10% dans le secteur et continuent donc à réinvestir. Par conséquent, le bénéfice net est passé de 2 milliards de dollars à 2,8 milliards de dollars depuis 2017. Par conséquent, lors de la tarification de BHE, nous devons également inclure le taux de croissance de 10% dans une évaluation.

Un regard sur le bilan 2019 de Berkshire Hathaway Energy confirme à quel point Buffett aime gérer ses entreprises de manière conservatrice. Aucun dividende n'est versé, donc le bénéfice net augmente les capitaux propres, le nombre d'actions en circulation n'est que de 77 dont Berkshire en détient 70. La dette à long terme est de 8,23 milliards de dollars alors que la dette totale sur les actifs n'est que de 25,7%.

Source: Rapport annuel 2019 de Berkshire Hathaway Energy

Ce qui précède, contrairement au cas de BSNF, est conforme à ce qui est rapporté dans le rapport annuel de BRK.

Source: Rapport annuel 2019 de Berkshire Hathaway Energy

Voyons ce que vaudrait Berkshire Energy en tant qu’entreprise autonome. Le meilleur proxy est peut-être l'U.S. Utilities ETF (IDU).

ETF US Utilities (IDU) – Source: iShares

Les 5 principaux titres d'IDU sont NextEra Energy (NEE), Dominion Energy (D), Duke Energy (DUK), The Southern Company (SO) et American Electric Power (AEP).

J'ai jeté un coup d'œil au bénéfice net des sociétés d'énergie ci-dessus, où j'ai essayé de l'ajuster à toute la comptabilité folle qui s'y déroule en tenant simplement compte du bénéfice d'exploitation et en déduisant les intérêts et les impôts, car d'autres comptes connexes sont volatils. Je m'excuse pour toute erreur. L'objectif n'est pas une analyse de la société énergétique spécifique, mais de se faire une idée de ce que pourrait valoir BHE. Les autres paramètres que j'ai comparés sont la dette totale par rapport aux actifs, le prix comptable et le ratio cours / bénéfice.

Comparaison des stocks énergétiques – Source: Compilé par l'auteur à partir des états financiers

Je pense que BHE mérite une valorisation de 25 étant donné que son niveau d'endettement est extrêmement bas et qu'il continue de croître à 10%. NextEra Energy est une situation particulière où j'ai eu le vertige en essayant simplement de saisir la comptabilité pour obtenir un revenu net plausible.

Avec un ratio P / E de 25, la capitalisation boursière de BHE serait de 70 milliards de dollars. Du point de vue de la dette, pour atteindre le ratio dette / actifs moyen du secteur énergétique de 70%, BHE aurait besoin d'emprunter un montant incroyable de 60 milliards de dollars. En empruntant 60 milliards de dollars supplémentaires, la dette totale serait de 71 milliards de dollars tandis que les actifs seraient de 101 milliards de dollars. Cela montre à quel point Buffett dispose encore de la puissance de feu qui va bien au-delà de l'énorme pile d'argent dont dispose Berkshire.

Fabrication, services et vente au détail – 180 milliards de dollars

La fabrication, le service et la vente au détail comprennent diverses entreprises dont, je suis sûr, vous avez des produits chez vous.

Filiales Berkshire – Source: Rapport annuel Berkshire Hathaway 2019

Le bénéfice net de ces entreprises en 2019 était de 9,3 milliards de dollars. Si nous attachons une évaluation de 20, la valeur de ces entreprises serait de 180 milliards de dollars.

Composition du résultat net de BRK – Source: Rapport annuel Berkshire Hathaway 2019

Ces filiales ont une dette à long terme de 30 milliards de dollars avec un taux d'intérêt moyen de 4,5%. Compte tenu du niveau de bénéfice net de 9 milliards de dollars et des frais d’intérêt de 1,37 milliard de dollars, les filiales de BRK ont également beaucoup de marge de manœuvre pour augmenter si nécessaire.

Composition de la dette de BRK – Source: Rapport annuel 2019 de Berkshire Hathaway

C’est un bon endroit pour ajouter l’autre dette de BRK à l’image; 37 milliards de dollars, ce n’est pas beaucoup.

Dette de BRK – Source: Rapport annuel de Berkshire Hathaway 2019

Les autres passifs relèvent tous de la partie assurance de l'entreprise.

Dette de BRK – Source: Rapport annuel de Berkshire Hathaway 2019

La valeur des entreprises de fabrication, de services et de vente au détail devrait être d'au moins 180 milliards de dollars.

Valeur du portefeuille boursier de Berkshire – 227 milliards de dollars

C'est la partie la plus simple du calcul. Au moment de la rédaction, le tracker de portefeuille Berkshire donne une valeur de 227 milliards de dollars.

Suivi du portefeuille boursier Berkshire – Source: CNBC

Les bénéfices des 10 premières positions sont de 12 milliards de dollars si l'on considère les 3,79 milliards de dollars que BRK reçoit sous forme de dividendes et les 8,3 milliards de dollars de bénéfices non répartis. Le marché évalue ce panier d’actions avec un ratio cours / bénéfice de 19. Ainsi, le ratio cours / bénéfice de 20 que j’ai appliqué aux autres participations de BRK semble juste.

Dividende du portefeuille d'actions de Berkshire et bénéfices non répartis (cachés) – Source: Rapport annuel 2019 de Berkshire Hathaway

Les 8,3 milliards de dollars ci-dessus sont des revenus cachés car ils ne sont pas déclarés dans les états financiers de BRK. Quelque chose à considérer lors de l'évaluation de BRK et vous pouvez en savoir plus ici: calcul de la valeur intrinsèque Berkshire.

Une autre remarque importante est que Buffett et Munger ne voient pas le portefeuille boursier comme des actions qui montent et descendent, mais comme des participations dans des entreprises qui offrent de bons rendements sur le capital.

Stratégie de portefeuille d'actions de Berkshire – Source: Rapport annuel 2019 de Berkshire Hathaway

Ce qui reste à évaluer, c'est l'assurance de BRK et la position de trésorerie.

Assurance Berkshire – 25 milliards de dollars

Si je compare l’activité d’assurance de BRK à celle d’autres compagnies d’assurances, Prudential (NYSE: PRU) la capitalisation boursière est de 24,5 milliards de dollars tandis que MetLife (NYSE: MET) est de 33 milliards de dollars.

Les plus grandes compagnies d'assurance américaines – Source: Statista

La valeur réelle, en particulier pour Berkshire, ne réside pas dans le secteur des assurances, mais dans le flottant accumulé investi dans des actions et d'autres activités dont nous avons déjà discuté. Le revenu de souscription d'assurance n'était que de 325 millions de dollars en 2019 et Buffett commente souvent comment il s'attend à ce que le revenu d'assurance soit autour de zéro à long terme. La clé de l'assurance est le flottant croissant qui permet un revenu de placement. En renonçant aux revenus d'assurance, Buffett peut obtenir plus d'affaires et donc un flottant de plus en plus important.

Revenus d’assurance et de placement de Berkshire – Source: Rapport annuel de Berkshire Hathaway 2019

Je dirais que les activités d’assurance de BRK pourraient être évaluées comme les autres assureurs à 25 milliards de dollars. Cela exclut le portefeuille boursier que nous avons évalué ci-dessus.

La dernière chose à faire est d'évaluer la trésorerie de BRK. On pourrait dire que c'est facile, mais la question est de savoir dans quelle mesure il s'agit de liquidités réellement gratuites à utiliser à volonté et de combien est nécessaire pour les opérations d'assurance.

Position de trésorerie de Berkshire – 143,5 milliards de dollars

Le total des actifs au bilan s'élève à 817 milliards de dollars.

Actifs de Berkshire Hathaway – Source: Rapport annuel 2019 de Berkshire Hathaway

Si je déduis tous les passifs d'assurance de 234 milliards de dollars, la dette totale de 87 milliards de dollars et les passifs fiscaux de 65 milliards de dollars, j'obtiens des capitaux propres de 428 milliards de dollars. Si j'en déduis les 248 milliards de dollars d'actions, je suis tombé à 180 milliards de dollars de valeur qui devraient être exempts de tout type de passif et non représentés par la valeur du portefeuille boursier. Ainsi, les 143,5 $ en espèces et équivalents de trésorerie peuvent être considérés comme une valeur, car Buffett peut faire ce qu'il veut, même payer un dividende.

Position de trésorerie Berkshire – Source: Rapport annuel Berkshire Hathaway 2019

Stock de Berkshire Hathaway somme de l'évaluation des pièces

Au total, la somme de l'évaluation des pièces de BRK du point de vue de l'évaluation du marché s'élève à 845 milliards de dollars.

  • Burlington Northern Santa FE – 200 milliards de dollars au moins
  • Berkshire Hathaway Energy – 70 milliards de dollars au moins
  • Fabrication, services et vente au détail – 180 milliards de dollars
  • Marché boursier – 227 milliards de dollars
  • Assurance – 25 milliards de dollars
  • Trésorerie – 143,5 milliards de dollars

Cela rendrait BRK sous-évalué de 40% par rapport aux valeurs moyennes du marché.

Si Buffett faisait un levier pour faire des rachats comme d'autres le font dans les entreprises américaines, je dirais que le cours de l'action pourrait facilement tripler au cours des 12 prochains mois! C'est quelque chose qu'il ne fera jamais, mais cela vous donne une idée de ce que vous achetez et à quel prix lorsque vous investissez sur le marché actuel et dans Berkshire Hathaway. Comme le dirait Buffett:

«Le prix est ce que vous payez et la valeur est ce que vous obtenez».

La principale question à laquelle vous devez répondre est de savoir si vous souhaitez acheter de la valeur via BRK ou acheter quelque chose d'autre qui pourrait être plus cool car le cours de l'action peut augmenter de plus en plus en raison des rachats et de l'exubérance du marché, comme c'est le cas avec les actions des concurrents de BRK. prix dans le secteur ferroviaire et énergétique.

Voici l'analyse vidéo:

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Divulgation: Je suis / nous sommes longtemps BRK.B. J'ai écrit cet article moi-même et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela. Je n'ai aucune relation commerciale avec une entreprise dont l'action est mentionnée dans cet article.

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